顺鑫农业(000860)—白酒持续增长,副业亟需剥离

作者 招商食品饮料 2016-5-3
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核心内容       

公司一季度由于税费和财务费用大幅提高导致利润增速低于预期,白酒业务仍保持两位数增长,陈酿5月开始进行提价,收入利润贡献明显。养殖处于高景气周期,地产加速出清方向不变,加之并购和国企改革预期,16-17EPS0.851.11,给予170亿市值,30元目标价,维持“强烈推荐-A”评级。                            


精彩内容          
  • 收入符合预期,消费税超预期增加导致利润低于预期,非主业亏损扩大形成拖累。公司一季度营业收入和净利润分别为36.34亿、1.75亿,同比增长12.35%-8.71%。由于同比增加20多亿应付债券,导致一季度财务费用高达7768万,较去年同期增3000多万;我们发现母公司报表为牛栏山和屠宰业务,考虑屠宰业务因猪价上涨收入增长较快,牛栏山看起来增速不到10%,但税金增长30%,白酒净利润(预计即为母公司净利润2.07亿左右,屠宰业务不盈利)增速不到10%,由于产品结构没有大的变化,收入与税金增速不甚匹配。从去年年报起,合并利润持续低于母公司利润,显示子公司业务亏损扩大,对公司业绩和市值都形成较大拖累,亟需剥离聚焦。

  • 硬通货属性确保白酒实际销售持续两位数增长,提价打开利润空间。根据公开报道,牛栏山酒厂总经理表示公司16年三个多月牛栏山增量6-7亿元,该增速应明显超过15%。另据媒体报道公司自51号起对陈酿产品进行全面提价12/每件,陈酿年销售将近2亿瓶,近20亿收入,在不增加费用投放的情况下,按年增加近2亿税前利润。陕西市场155000万,16年设点后大概率翻番,长三角、珠三角都在复制当年河北市场快速增长的成熟模式。目前各地牛栏山都处于缺货状态,渠道反馈积极,硬通货属性明显。牛栏山二锅头具有品牌和品质口感的双重背景优势,加上公司扎实的市场操作,未来有望不断攫取低端民酒的份额。

  • 养殖全年高景气度,地产双管齐下加速出清。目前生猪价格已超过20/公斤,公司养殖成本每头1400-1500左右,去年基本盈亏平衡,今年均价超1800并无悬念,16年养殖贡献将超7000万。同时公司积极寻求牛羊肉并购,扩大肉类规模。16年地产在售项目预计10-15亿,寰宇中心项目一季度销售3-5亿,剩余部分今年大概率出清;与蓝光地产合作项目二季度计提费用3500万,全年1.35亿,料17年会逐步预售。1月初出售子公司鑫大禹有近亿元的非经常性损益预计二季度末或三季度确认,抵消地产费用提升带来的不利影响。

  • 持续聚焦主业提供股价动力,12个月目标价30元。公司投资逻辑清晰不变,非主业加速出清,有利于剥离亏损,白酒业务占比提升并持续保持2位数增长,提价增厚收入利润,规模效应持续加强,使公司未来2年利润增速高增长,养殖全年处于高景气度,今年仍可能开展牛羊肉并购。预计16-17EPS0.85元和1.11元,考虑上述潜在催化剂和增速,给予年内目标价26元,1年期目标价30元,对应30-50%空间,维持“强烈推荐-A”,建议积极配置。

  • 风险提示:非主业出清不达预期。

                        


作者简介

董广阳:食品饮料首席分析师,研发中心董事。食品专业本科,上海财经大学硕士,2008年加入招商证券,7年食品饮料研究经验。

杨勇胜:食品饮料资深分析师。武汉大学本科,厦门大学硕士,西方经济学专业,2011-2013在申万研究所产业研究部负责消费品研究,2014年加入招商证券。

李重阳:食品专业本科,北京大学金融学硕士,香港中文大学经济学硕士,2015年加入招商证券。

李晓峥:数量经济学本科,上海财经大学数量经济学硕士,2015年加入招商证券。

朱卫华:清华大学学士,中国科学技术大学硕士,招商证券研发中心董事总经理、消费品研究小组组长。

招商证券食品饮料研究团队以产业分析见长,逻辑框架独特、数据翔实,连续11年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名,其中四年第一,2015年获新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师第一名。




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