顺鑫农业(000860)—16年持续催化,业绩加速好转

作者 招商食品饮料 2016-3-30
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内容摘要      

年报业绩略有保守,费用增幅较大,但目前看白酒业务持续两位数增长,养殖地产16年低基数下反转,未来剥离和国企改革有望加速,17年白酒收入大概率超过60亿,给予140亿市值,加上养殖和屠宰业务,给予170市值,短期催化较多,30元目标价,一年30%+空间,维持“强烈推荐-A”评级。                           

精彩内容                            

业绩略有保守,多业务加速好转。公司2015年营业收入96.37亿,净利润3.76亿,同比增长1.65%4.68%,其中白酒业务46.48亿,同比增长12.81%,毛利率由57.3%提升到62.12%,超出预期,收入增速低于预期的15-20%,吨酒价提升2.63%。地产业务上半年拖累收入增速,下半年11月份随着寰宇中心项目开售,开始回升,生猪养殖毛利下半年开始转正。销售费用和管理费用同比增加超过3亿元,是导致利润增速低于预期的主要因素。四季度收入21.06亿,净利润0.88亿,同比增长-9.95%14.69%,低于市场预期,预计白酒四季度报表业绩较低。

白酒业务持续高增长无忧。根据我们草根调研,渠道和竞争对手对牛栏山评价极高,公司前三季度收入增速预计18-20%,但全年不到13%,四季度收入下滑。这与公司目前的状态和渠道调研不符,春季期间调研公司增长仍保持15-20%14年白酒同比增速不到10%,料15年业绩上略有保守。目前北京及周边地区仍保持8-10%增长,逐步导入中高端产品,毛利率净利逐步提升,外阜地区复制河北市场开拓时增长,西北,东北,长三角等市场增速超50%,随着中高端名酒(老窖、洋河、古井、汾酒等)持续的聚焦中高端,退出低端市场,牛栏山在该价格品牌优势明显,我们预计公司实际增速15-20%仍可保持2-3年,较为成熟的北京市场仍有接近10%增长,新市场拓展仍在延续,白酒增长无需担忧。此次毛利大幅提升得益于产品结构的改善,费用增长中大部分来自白酒业务的费用支出,利润率预计仍保持10%的水平。

16年养殖屠宰地产等低基数下有望高增长,其他业务继续剥离。养殖业务下半年已经开始好转,公司14年每头猪成本1300元,略有亏损,15年后半年生猪价格大幅增长,下半年已经开始盈利,我们预计16年生猪价格整体处于18-20元的高位,均头的盈利在300-500元,公司出栏量保持20-25万头,屠宰业务随着终端价格上升毛利有望恢复到正常水平,屠宰和养殖业务给予25-30亿市值。地产业务四季度随着顺鑫寰宇中心开始环比已经好转,根据我们估计,该项目市场价格25-30亿,地理位置和当前的市场环境优越,16年大概率出清,其他业务16年已经或将要剥离,未来路径清晰。

16年催化仍将持续,给予170亿市值,维持“强烈推荐-A”评级。白酒业务16年将加速增长,成熟的北京市场净利率较高,其他市场有继续上升的空间,17年白酒收入大概率超过60亿,给予140亿市值,加上养殖和屠宰业务,给予170市值,今年一季度业绩由于去年地产和养殖屠宰业务基数较低,且有出售资产受益基础上增速较快,下半年预期将持续业务聚焦,国企改革也将加速,业绩和股价有望超预期。给予16-170.901.19EPS,给予30元目标价,一年30%+空间,维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示:假酒冲击、剥离速度低于预期。


作者简介

董广阳:食品饮料首席分析师,研发中心董事。食品专业本科,上海财经大学硕士,2008年加入招商证券,7年食品饮料研究经验。

杨勇胜:食品饮料资深分析师。武汉大学本科,厦门大学硕士,西方经济学专业,2011-2013在申万研究所产业研究部负责消费品研究,2014年加入招商证券。

李重阳:食品专业本科,北京大学金融学硕士,香港中文大学经济学硕士,2015年加入招商证券。

李晓峥:数量经济学本科,上海财经大学数量经济学硕士,2015年加入招商证券。

朱卫华:清华大学学士,中国科学技术大学硕士,招商证券研发中心董事总经理、消费品研究小组组长。

招商证券食品饮料研究团队以产业分析见长,逻辑框架独特、数据翔实,连续11年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名,其中四年第一,2015年获新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师第一名。          



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